市場流動(dòng)性是指在不對(duì)價(jià)格造成顯著沖擊的情況下，交易者能否快速方便地執(zhí)行和達(dá)成交易。買賣價(jià)差、訂單簿深度、價(jià)格沖擊彈性等都是衡量流動(dòng)性的微觀市場結(jié)構(gòu)指標(biāo)。

大宗商品市場發(fā)展史就是一個(gè)流動(dòng)性不斷增強(qiáng)的過程。在交易場所這種組織形式出現(xiàn)之前，市場交易是分散式和碎片化的。1531年，荷蘭安特衛(wèi)普出現(xiàn)第一家商品交易所。1571年，英國皇家交易所成立，被認(rèn)為是第一家具有集中交易特征的商品交易所。17世紀(jì)荷蘭郁金香市場和日本的米市場，也被認(rèn)為是集中交易特定商品的交易場所。從功能屬性看，以上這些交易市場，本質(zhì)上僅構(gòu)成交易行為的時(shí)空載體，而非真正意義上的流動(dòng)性基礎(chǔ)設(shè)施。

1848年，82位糧商發(fā)起設(shè)立了芝加哥期貨交易所（CBOT），為會(huì)員提供固定的交易場所和信息服務(wù)，以提高糧食交易的效率和透明度，這是現(xiàn)代意義上商品交易所發(fā)展的起點(diǎn)。1865年，CBOT推出標(biāo)準(zhǔn)化合約，對(duì)商品的數(shù)量、質(zhì)量、交割時(shí)間和地點(diǎn)等條款進(jìn)行統(tǒng)一，極大提高了交易效率。

在標(biāo)準(zhǔn)化合約成為交易標(biāo)的后，交易標(biāo)的撮合機(jī)制先后經(jīng)歷了幾輪迭代，開始是交易池內(nèi)入市代表在場內(nèi)通過喊價(jià)的方式實(shí)現(xiàn)交易撮合，此時(shí)交易大廳是商品交易所的核心，交易員們聚集在交易池內(nèi)，通過一套復(fù)雜的手勢和喊話來進(jìn)行交易。

20世紀(jì)70年代開始，期貨市場的交易品種從商品向金融領(lǐng)域拓展，多元市場交易需求快速增長，依靠人力驅(qū)動(dòng)的公開喊價(jià)系統(tǒng)面對(duì)現(xiàn)代金融市場的大脈沖高波動(dòng)式交易需求，越來越有些力不從心。1987年，芝加哥商業(yè)交易所（CME）開發(fā)了全球首個(gè)電子期貨交易系統(tǒng)——Globex，到1994年，Globex平臺(tái)已能處理日均50萬筆訂單，展現(xiàn)了電子化交易的巨大潛力。

計(jì)算機(jī)撮合成交的基本原理是模擬公開喊價(jià)的規(guī)則，但通過計(jì)算機(jī)系統(tǒng)自動(dòng)、高速地執(zhí)行，系統(tǒng)嚴(yán)格遵循 “價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則對(duì)訂單進(jìn)行排序和匹配。電子交易機(jī)制帶來了革命性的變化，處理速度從秒級(jí)進(jìn)入毫秒級(jí)、微秒級(jí)，交易容量呈幾何級(jí)增長。到了2024年，芝商所（CME Group）的日均交易量已達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的2650萬份合約，實(shí)現(xiàn)了接近24小時(shí)不間斷的全球交易，打破了地域和時(shí)區(qū)限制，同時(shí)也顯著降低了交易成本，大大增強(qiáng)了市場的透明度和公平性。

電子交易機(jī)制的誕生也為程序化交易、算法交易和高頻交易提供了市場基礎(chǔ)，徹底改變了市場的微觀結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)在，全球絕大多數(shù)期貨交易所已經(jīng)完全實(shí)現(xiàn)了電子化交易。中國期貨市場在建立之初就采用了計(jì)算機(jī)自動(dòng)撮合系統(tǒng)，具有后發(fā)優(yōu)勢。

可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)代商品交易所的流動(dòng)性增強(qiáng)思路就是標(biāo)準(zhǔn)化合約加上集中化的電子交易。由于商品品類會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和分工深化越來越多元和細(xì)分，標(biāo)準(zhǔn)化合約加上集中交易帶來的另一個(gè)結(jié)果是，交易所的金融屬性越來越強(qiáng)。隨著大量交易者的涌入，決定價(jià)格走勢的相關(guān)信息被充分研判和發(fā)酵，現(xiàn)代交易所就逐漸演變成了對(duì)商品未來價(jià)格預(yù)測的場所，價(jià)格發(fā)現(xiàn)成了交易所最基礎(chǔ)的功能。

在商品遠(yuǎn)期價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的基礎(chǔ)上，交易所因擁有充裕的流動(dòng)性，在實(shí)體企業(yè)面臨價(jià)格波動(dòng)的情況下，又自然地通過一系列交易策略的開發(fā)，使交易所的流動(dòng)性成為實(shí)體企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的載體。

所以，現(xiàn)代意義上的商品交易所或者期貨交易所，其基本功能就從實(shí)物商品流通轉(zhuǎn)變?yōu)閮r(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理，核心驅(qū)動(dòng)邏輯則是流動(dòng)性的持續(xù)塑造過程。

現(xiàn)在，交易機(jī)制創(chuàng)新和流動(dòng)性增強(qiáng)又到了一個(gè)歷史節(jié)點(diǎn)，人工智能、大數(shù)據(jù)以及區(qū)塊鏈等技術(shù)領(lǐng)域的快速發(fā)展為大宗商品交易平臺(tái)創(chuàng)新流動(dòng)性組織方式提供了新的巨大空間和可能。筆者七八年前帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)開展過智能交易引擎的訂單匹配算法研究和開發(fā)，基本思路就是對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)化的交易需求進(jìn)行智能分揀、定向匹配、精準(zhǔn)撮合，通過重組訂單簿，以實(shí)現(xiàn)對(duì)非標(biāo)交易品構(gòu)建一致流動(dòng)性交易池，這將指數(shù)級(jí)拓展可交易標(biāo)的的范圍。

在人工智能飛速發(fā)展的當(dāng)下，機(jī)器學(xué)習(xí)與大數(shù)據(jù)的結(jié)合已經(jīng)足夠支持實(shí)現(xiàn)這一基于非標(biāo)品的創(chuàng)新交易機(jī)制。在智能交易引擎驅(qū)動(dòng)下，基于交易平臺(tái)專有公鏈的智能合約又可以進(jìn)一步拓寬大宗商品交易平臺(tái)生態(tài)邊界，解決交易平臺(tái)中立和公允性難題，交易平臺(tái)將從主體信用的背書者進(jìn)化為基礎(chǔ)設(shè)施和公開規(guī)則的維護(hù)者，真正成為全生態(tài)參與主體的戰(zhàn)略級(jí)伙伴。

因此，地方大宗商品交易平臺(tái)可以積極依托人工智能和區(qū)塊鏈技術(shù)進(jìn)行交易機(jī)制創(chuàng)新，用新的前沿思路構(gòu)建交易品種的現(xiàn)貨端流動(dòng)性。在交易平臺(tái)形成一定規(guī)模的市場流動(dòng)性后，就可以在此基礎(chǔ)上吸引商業(yè)銀行或者合格資金方進(jìn)入平臺(tái)，向參與平臺(tái)的產(chǎn)業(yè)客戶提供動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押等融資類業(yè)務(wù)，這是因?yàn)榻灰灼脚_(tái)的流動(dòng)性可以幫助商業(yè)銀行等資金方在需要處置抵押物時(shí)快速變現(xiàn)，解決了資金方抵押物流動(dòng)性難題，同時(shí)，由于交易平臺(tái)流動(dòng)性良好，動(dòng)產(chǎn)融資業(yè)務(wù)本身的貸押率比傳統(tǒng)線下更高，又會(huì)吸引產(chǎn)業(yè)用戶把流通業(yè)務(wù)向交易平臺(tái)轉(zhuǎn)移，進(jìn)一步增強(qiáng)了交易平臺(tái)的流動(dòng)性。在此基礎(chǔ)上，動(dòng)產(chǎn)融資業(yè)務(wù)以及產(chǎn)業(yè)客戶經(jīng)營過程中形成的各類風(fēng)險(xiǎn)敞口，又為場外風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)商帶來了業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，吸引保險(xiǎn)、券商、風(fēng)險(xiǎn)管理公司等相關(guān)場外服務(wù)機(jī)構(gòu)入場。以上所有的對(duì)手方業(yè)務(wù)，全都可以納入智能交易引擎的匹配范圍，這就實(shí)現(xiàn)了大宗商品交易平臺(tái)對(duì)產(chǎn)業(yè)客戶的一站式綜合服務(wù)矩陣生態(tài)閉環(huán)。

在筆者看來，這是監(jiān)管合規(guī)、市場協(xié)同、技術(shù)承載等多維框架下，地方大宗商品交易平臺(tái)一條可行的創(chuàng)新發(fā)展路徑。

（來源：期貨日?qǐng)?bào)網(wǎng) 作者：劉宇）